Zásada jedna akcia - jeden hlas a úvaha nad novými druhmi akcií

One of the rights that shareholders have within company law is the right to vote on corporate matters. The current academic debate arise the question of an adequate allocation of voting rights among shareholders. Even it seems natural that shareholders who supply certain amount of capital should have equal opportunity to influence corporate decisions - the one share one vote principle - practice often shows different deviations of the so called principle of proportionality. In the recent years, an intensive debate about ownership and control has generated specific arguments about corporate voting. First, the author briefly reviews the concept of the one share one vote principle from the historical and current perspective. For the last few years, European Commission has been trying to establish shareholders democracy and enforce one share one vote principle among listed companies across EU. Nevertheless, mandating the principle brought broad criticism among scholars and practitioners. Following studies have showed no uniform efficiency of the rule. Secondly, the author offers arguments to support possible deviations based on the balance of shareholders interest and protection of minority shareholders. Strengthening contractual freedom among shareholders and justification of control enhancing mechanisms in the light of the free movement of capital is a part of the debate as well. On the background of these aspects the author analyses the effectiveness of possible modifications of one share one vote principle. Furthermore, the contribution brings an overview of legal rules after the major changes in company law introducing different classes of shares and possible statutory limits. Corporate voting and voting mechanisms applied in different EU state are discussed as the multiple voting rights have been recently introduced by the New Czech Business Corporation Act N. 90/2012 Coll. Moreover, specific classes of shares such as redeemable, convertible, reimbursed and tracking shares are also discussed and compared. In the final part, after the examination of different aspects, the author focuses on possible and adequate changes to Slovak legal system.

Právo zúčastňovať sa na riadení akciovej spoločnosti (ďalej len "spoločnosť") prostredníctvom hlasovania na valnom zhromaždení sa neodmysliteľne považuje za jedno zo základných práv spojených s akciami. V zásade počet hlasov akcionára závisí od menovitej hodnoty akcií, ktorých je majiteľom, v pomere k celkovému základnému imaniu spoločnosti. Vo všeobecnosti sa traduje, že osoba, ktorá vniesla do spoločnosti väčší kapitál, a teda nesie väčšie hospodárske riziko, má disponovať právom podieľať sa na spoločnosti proporcionálne svojmu vkladu. Proporcionalita účasti na základnom imaní (vlastníctva) a kontroly nad správou a riadením spoločnosti sa postupne stala kľúčovou pri diskusiách zahraničnej právnej obce o korporátnom hlasovaní, možných obmedzeniach hlasovacieho práva a naopak, poskytnutia iných, osobitných práv spojených s vlastníctvom akcií prinášajúcich ekonomicky efektívnejšie fungovanie a riadenie spoločnosti.¹⁾

Princíp označovaný aj ako princíp proporcionality, je mechanizmus korporatného hlasovania, ktorý podmieňuje rozsah kontroly nad spoločnosťou proporcionálne k investovanému kapitálu. Ako je možné pozorovať, v praxi často dochádza k upusteniu od tejto zásady²⁾ a k oddeľovaniu práva podieľať sa na riadení spoločnosti od práva podieľať sa na zisku (strate), resp. likvidačnom zostatku spoločnosti ().³⁾

Uplatňovanie tohto princípu v akciových spoločnostiach je v európskych krajinách rozdielne. V prospech zavedenia princípu ako základného zákonného pravidla (a tiež v prípade spoločností, ktorých akcie sú verejne obchodovateľné na burze) sa vychádza hlavne z aplikácie súkromnoprávnej zásady rovnakého zaobchádzania. Naproti tomu možno pozorovať konfrontáciu s presadzovaním autonómnej vôle akcionárov (zakladateľov) pri úprave vnútorných vzťahov a slobody pri rozhodovaní o hospodárení spoločnosti podľa vlastných predstáv. Neutíchajúca debata o zavedení jednotlivých výhod a obmedzení výkonu práva akcionárov súvisiacich s vlastníctvom akcií núti zákonodarcu upriamiť pozornosť na príslušnú problematiku v oblasti slovenského práva obchodných spoločností.

Hlavným cieľom tohto príspevku je priblížiť vývoj a smerovanie prebiehajúcej debaty a popritom poukázať na (ne)efektívnosť modifikácie princípu proporcionality. Okrem toho autorka v predkladanom príspevku prináša komparáciu príslušných ustanovení akciového práva vo vybraných európskych štátoch, ktoré v ostatných rokoch prešli značnými zmenami. Zahraničné právne úpravy totiž môžu predstavovať vzor pre nachádzanie adekvátneho a optimálneho rámca budúcej právnej úpravy slovenského akciového práva.

Slovenské akciové právo obsiahnuté v zákone č.513/1991 Zb. Obchodný zákonník (ďalej len "Obchodný zákonník") a v zákone č.566/2001 Z.z o cenných papieroch a investičných službách je v súčasnosti postavené na uzavretom počte druhu akcií ).⁴⁾ Je zrejmé, že v prebiehajúcom rekodifikačnom procese súkromného práva slovenský zákonodarca dôsledne analyzuje aktuálnu právnu úpravu práva obchodných spoločností, osobitne príslušných ustanovení akciového práva. Avšak zostáva naďalej otázne, či ponechá súčasné pravidlá limitovanej akcionárskej autonómie alebo naopak, zareaguje na európsky vývoj, pri ktorom väčšina štátov umožňuje akciovým spoločnostiam emitovať akcie inkorporujúce osobitné práva. Druhovo otvorené akcie totiž dávajú investorom nástroj pre tvorbu rôznych štruktúr a stratégií podnikania.⁵⁾ Pohľad do zákulisia problematiky princípu proporcionality, z historického, rovnako ako aj súčasného nazerania, prinesie väčšie svetlo pri hľadaní efektívneho rámca pre slovenskú právnu úpravu a možností modifikácie princípu proporcionality.

Už klasickí predstavitelia vedy práva obchodných spoločností, poukazovali na tradičný vlastnícky model obchodnej spoločnosti spočívajúci na teórii, že spoločnosť by mala rešpektovať práva akcionárov riadiť (otvorenú) akciovú spoločnosť, keďže akcionári ako nositelia reziduálnych nárokov sú motivovaní maximalizovať zisk akciovej spoločnosti. Avšak v skutočnosti akcionári spoločností, primárne tých, ktorých akcie sú verejne obchodovateľné na burze (alebo tých s roztrieštenou akcionárskou štruktúrou), sa stali pasívnymi vlastníkmi bez vykonávania akejkoľvek kontroly nad fungovaním spoločnosti.⁶⁾ Vlastnícky model obchodnej spoločnosti teda postupne stráca svoje opodstatnenie a verejná moc sa snaží intervenovať do správy akciových spoločností za účelom zabezpečiť zodpovedné riadenie a udržať rovnocenné postavenie akcionárov.⁷⁾

Na prvý pohľad sa zdá racionálne, aby akcionári, ktorí poskytnú spoločnosti rovnaké množstvo kapitálu, mali rovnaké právo rozhodovať o fungovaní tejto spoločnosti.⁸⁾ Napriek úvahám o proporcionalite vlastníctva a riadenia nepredstavoval tento princíp ani v historickom kontexte jednoznačne uplatňované pravidlo. Pôvod korporátneho hlasovania vychádzal spočiatku z pravidiel aplikovaných pri politickom rozhodovaní - jeden vlastník (akcionár) jeden hlas. Akcionári boli považovaní za individuálnych voličov, ktorí rozhodujú o fungovaní obchodnej spoločnosti každý s jedným hlasom. Až v 19. storočí prešiel vývoj korporátneho hlasovania smerom k uplatňovaniu zásady jedna akcia jeden hlas a obchodné spoločnosti si postupne osvojili rôzne hlasovacie schémy. Spojené štáty americké ako prvá západná krajina pevne zakotvila pravidlo proporcionality.⁹⁾ Neskôr sa začali v právnych úpravách objavovať variácie v podobe tzv. vernostných hlasovacích práv, ktoré rozvrhli viac hlasovacích práv pre dlhodobo angažovaných akcionárov, a to pravdepodobne s cieľom odradiť spoločníkov od krátkodobej špekulatívnej participácie v obchodných spoločnostiach. Ako priblížime v tomto príspevku, v poslednom období sú zaznamenané výrazne posuny ku kombinácii týchto metód a tvorbe viacdruhových akcií so zvláštnymi majetkovými a hlasovacími právami. Výrazné legislatívne kroky k posilňovaniu zmluvnej slobody medzi akcionármi sú za ostatnú dekádu príznačné v právnych úpravách európskych štátov. Naopak, novodobé tendencie na európskej pôde smerujú ku kogentnej úprave pravidla proporcionality ako nosného piliera pre akciové spoločnosti, ktorých akcie sú verejne obchodovateľné na burze a do popredia vynášajú koncepciu posilnenia demokracie medzi spoločníkmi.

Demokracia medzi spoločníkmi () je postavená na koncepte Zástancovia presadzovania demokracie medzi spoločníkmi boli dlho inšpirovaní princípmi politickej demokracie. Na úrovni Európskej únie bol tento koncept po prvýkrát predstavený skupinou expertov (v roku 2002.¹⁰⁾ Podľa záverečnej správy skupiny, demokracia medzi spoločníkmi sa dosiahne realizáciou proporcionality medzi vlastníctvom a riadením. Právo participácie na zisku spoločnosti alebo na likvidačnom zostatku má byť proporcionálne spojené s právom podieľať sa na riadení spoločnosti. V tejto prvotnej fáze sa skupina nedotkla problematiky generálneho uplatnenia kogentného pravidla jedna akcia jeden hlas a sústredila sa len na jeho aplikáciu v prípadoch verejných ponúk na prevzatie.

Kritika nenechala na seba dlho čakať a závery expertnej skupiny sa ihneď stali predmetom rozsiahlych analýz právnickej, ekonomickej a finančnej spisby.¹¹⁾ Napriek značnej kritike sa myšlienka posilnenia demokratického princípu v medziach akcionárskej štruktúry v Európskej únii stala kľúčovou otázkou druhej správy skupiny expertov¹²⁾ a Akčného plánu Európskej komisie na modernizáciu práva obchodných spoločností a posilnenie správy a riadenia spoločností z roku 2003, zameriavajúcu sa na spoločnosti, ktorých akcie sú verejne obchodovateľné.¹³⁾ Návrh Komisie bol súčasťou širokého spektra opatrení s cieľom posilniť práva akcionárov. Európsky komisár pre vnútorný trh navrhoval zavedenie princípu jedna akcia jeden hlas vo všetkých členských štátoch Európskej únie argumentujúc napomáhaniu rovnoprávneho výkonu práv akcionárov. Pri neutíchajúcej odbornej diskusii o zavedení princípu ako európskeho pravidla zahájila Komisia konzultáciu o budúcich prioritách Akčného plánu.

Predložená záverečná správa Komisie z roku 2007¹⁴⁾ bola následne sprevádzaná detailným prierezom teoretickej¹⁵⁾ a empirickej¹⁶⁾ spisby, ako aj komparatívnou štúdiou zahŕňajúcou okrem členských štátov Európskej únie aj USA, Austráliu a Japonsko.¹⁷⁾ Z jednotlivých prínosov vyplýva, že neexistuje ekonomický dôkaz príčinnej súvislosti medzi využívaním metód zabezpečovania disproporcionality medzi právom podieľať sa na riadení spoločností a podieľať sa na jej cash-flow (tzv. )¹⁸⁾ a ekonomickým výkonom obchodnej spoločnosti. Zdá sa teda, že akceptácia odchýlení od princípu proporcionality je nielen v jednotlivých právnych úpravách dovolená, ale širokou podnikateľskou obcou vyžadovaná.

Európska komisia dostatočne nepresvedčila širokú podnikateľskú obec jednoduchým tvrdením, že zavedením demokracie medzi spoločníkmi a presadením princípu proporcionality dôjde k zvýšeniu ochrany akcionárov, zúčastnených osôb, podpore obchodnej súťaživosti a efektívnosti naprieč Európskom úniou. Princíp rovnakého zaobchádzania totiž nezamedzuje použitiu rôznych druhov akcií. Naopak, za určitých okolností existencia rôznych druhov akcií s rozdielnymi právami prináša prospech spoločnosti, dominantným, ako aj minoritným akcionárom. Hoci Európska únia naďalej považuje efektívne zapojenie akcionárov za základný pilier riadenia spoločnosti a v Akčnom pláne 2012¹⁹⁾ sa zamerala na prijatie línie opatrení spočívajúcich v podpore dlhodobej angažovanosti akcionárov a zvyšovaní transparentnosti v spoločnostiach, pozornosť upriamila skôr na iné možnosti a opatrenia ako princíp ²⁰⁾

Pri hodnotení európskych snáh musíme zvýrazniť, že Európska únia sa vo svojich analýzach výslovne zamerala len na otvorené akciové spoločnosti a stranou ponecháva aplikáciu pravidla proporcionality na spoločnosti uzavreté, teda tie, ktorých akcie nie sú obchodovateľné na burze a vyznačujú sa menším počtom akcionárov.²¹⁾ Rozdielne stupne prioritných akcionárov v závislosti od hodnoty a načasovania investície, ako aj prerozdelenie hlasovacích práv šité na mieru spoločnosti možno pozorovať najmä pri uzavretých spoločnostiach.²²⁾ Avšak ako poukážeme v nasledujúcich statiach, flexibilita vytvárania rôznych druhov akcií je príznačná aj pre regulačný rámec verejných akciových spoločností.

V závere tejto state je potrebné pripomenúť, že pravidlo je významnou témou nielen v európskom priestore. Možnosť diferencovať akcie podľa hlasovacích práv a značná flexibilita v emitovaní rôznych druhov akcií je typická aj pre akciové právo amerických štátov.²³⁾ Na rozdiel od uzavretých spoločností, spoločnosti s akciami kótovanými na burze väčšinou pravidlo proporcionality hlasov rešpektujú i napriek tomu, že kontroverzné pravidlo proporcionality (19c-4 SEC²⁴⁾ rule - obsahujúce princíp jedna akcia jeden hlas), obmedzujúce prístup na kótovaný trh spoločnostiam neuplatňujúcim pravidlo bolo na základe rozhodnutia amerického apelačného súdu v roku 1990 zrušené²⁵⁾ a pravidlo proporcionality sa celkovo výrazne oslabilo. Práve